順應讀者們投票的意見，這個星期會以黃金作為主題進行分析。這次篇幅比較長，因為我希望大家從頭到尾了解我做分析時的思路。大家可以收藏此post再慢慢閱讀。
黃金年初至今的升浪相當強勁，個人或機構性投資者的資金也紛紛湧入黃金。其中一個投資者看好的原因是加息週期即將完結，預期黃金會隨利息下跌而上升。人們經常説黃金與利率之間有負相關，也有人認為黃金與減去通漲的實質利率(Real rate)關係更緊密。不過事實又是否如此呢？我們將會進行深入探討。
單刀直入，以20年的數據計算(為了減低noise用了每週變幅計算)，對政策利率敏感的3個月短期債息與黃金的相關度只有-0.03，幾乎沒有關係。這有機會是由於聯儲局於2008年金融海嘯後和2020年疫情後把政府利率停在0-0.25%好一段時間，令3個月債息變得inactive，自然會顯得與其他資產不太相關。
不過，再看看10年期債息與黃金的相關度其實也只有-0.15，稱不上有significant的關係。而反映實質利率的10年期TIPS 債息雖然好一點點有-0.22，但關係仍然不明顯。以我個人backtest 經驗，長線相關度大概要超過+/-0.4才比較有參考價值。我們再看看美匯指數(DXY)與黃金的相關度，有-0.48，才算僅僅有點意思。(長線相關度和短線不同，短線相關度時大時小，短線息金負相關十分常見，但不能作中長線買入的理據)
所以息率下跌黃金就不會上升嗎？那又不一定。看看下面的分佈圖，黃金上升而十年債息或十年TIPS債息下跌的機會佔了32%和35% (4個選項，即愈高於/低於25%代表愈常見/不常見)。如果單看債息weekly change下跌的情況，黃金大概有三分之二機會上升(略高)。
利率下跌和黃金上升有一定程度的機會會同時出現，但不等如它們之間有數學相關度上的關係。舉例說，這次利率下跌1%，黃金上升20%。但下一次利率下跌1%，黃金可能只上升10%。在幅度上未能反映利率下跌愈多，黃金上升愈多的關係。這個result對於訂立交易策略而言不太有利。就算我能準確估計利率下跌的幅度，黃金也未必得到相應的升幅。可能會造成息跌很多，但黃金只升一點的情況(當然相反也有可能)。因此，如果只因為預期息口下跌而買黃金，倒不如直接交易息口本身(買債券)去減低不確定性。另外，請不要因為兩者相關性不大就認為分析沒用。能夠了解到現實狀況比起你心裡總是認為兩者負相關好得多。
回到問題的根源，究竟什麼會導致黃金價格上升呢？其實，黃金價格反映的是與法定貨幣(fiat)的相對價值。如果人們對法幣的信心動搖，又或者法幣的實質價值貶值，黃金價格就自然會上升。比如說2020年QE後市場資金泛濫，法幣的實質價值下降，黃金價格因此飆升。又比如打仗時黃金價格傾向上升，因為如果國家戰敗要作出各種賠償，國家可能需要大量印錢而引致貨幣貶值，黃金就變成了人民最好的價值儲存工具。普通一點，就算經濟出現危機，人們對前景感到不明朗、對國家的信心動搖，也足以令黃金價格上升。由於中央銀行通常會在出現經濟動盪時減息救市，所以在時間上可能會看到減息和金價上升同時出現。但從以上的相關度可以看出利率其實不是長線金價上升的主要driver(但可以是次要)。然而，其他一次性因素又難以用歷史數據進行分析，所以我個人認為黃金的中長線走勢是十分難估算。
接著，評論一下黃金的走勢。從2020-2023年，黃金一直徘徊於$1700-2100左右的區間。最近，由於銀行危機和美國債務上限問題，人們對法幣信心不斷受到動搖。銀行危機方面，從Fed balance sheet size縮回了一點來看，銀行對短期應急資金的需求減低了，銀行間的流動性暫時得到舒緩。而債務上限方面，美國其實幾乎不可能不調高債務上限，因為根本沒有其他解決方法。雖然議員在道德立場上不會容許簡單直接地通過，但相信這只是時間問題。然而，比較需要注意的是評級機構有機會下調美國的信用評級，這也是各大投行廣泛討論的問題，美國的CDS最近也升破了2011年的高位。不過，這兩大問題中起碼銀行危機的風險減低了，金價的上升推動力好像減低了，因此我認為沒有誘因現時追入黃金。但中線來看，衰退將近，黃金破新高的機會還是頗大的。
風險方面，不要以為有金融動盪黃金就一定上升。2008年股市大跌時，有一段時間市場缺乏現金，投資者把能賣的都吐現。由於黃金不像國債一樣能成為抵押品，黃金也成為拋售對象，金價一度重挫(4個月內跌30%)。當時聯儲局是一直減息救市的，這也是一個息跌金也跌的好例子。因此，我們必須留意市場狀況和資金流向去調整部署。
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Market Review
新申領失業救濟金人數延續升勢並且高於市場預期，勞動力需求開始逐漸放緩，衰退開始逐漸逼近了。
S&P 500在高位窄幅徘徊。剛剛過去這個星期防守版塊表現較好市場有避險的感覺，但另一方面投機短倉又再增加了。我會再觀察多一兩日，看看大市會不會跑出趨勢再作部署上的調整。我感覺大市始終會破一破近期頂部，但未必有follow through。如果星期一二高開破頂後大陰燭回落，我會大手減持。如果大市不破頂直接轉向下而且期權引伸波幅大增的話，我也會減持。
下個星期還有多間公司會公佈業績，再看看事態發展吧。
檸檬
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